【一文看懂】聯準會新主席華許沒有「天威」　只給市場留下「難測」

美國聯邦準備理事會新任主席華許7月29日主持完他上任後第二次的利率決策會議後，市場大跌。這次的會議結果凸顯出，儘管華許希望能有1990年代傳奇前主席葛林斯潘那樣的「天威難測」風格，但他目前給出不出天威，只留下難測。

投資人對華許投下的不信任票很明確：在聯準會決定維持利率在3.5%到3.75%不變後，30年期美國公債殖利率飆升至5.2%，創2007年以來最高水準。美元走弱，美股當日重挫，這些都是投資人對於聯準會能否控制通膨缺乏信心的跡象。

「家庭爭論」

在這次的利率決策公開市場操作委員會（FOMC）會議中，包括華許在內的12名有投票權委員，多達3人投下反對票，要求升息而不是維持利率不變。這是聯準會FOMC非常罕見的分裂局面，通常就算有所異議，直接要求採取不同利率決策的委員基本上只會有一兩個。

華許直接把這形容為「家庭爭議」，他說他鼓勵聯準會內部有家庭爭議，而他這次也獲得了這樣的家庭爭議。

不過，投資人看到的不是什麼快樂的家庭，而是華許無法擺平聯準會內部異議，缺乏威望的情況。

不給預測，也沒指標？

華許長期鼓吹聯準會「少說話」，他期望聯準會的新聞是藏在報紙次疊的後面，不是放在頭版頭條。他不同意由前主席、諾貝爾經濟學獎得主柏南克所建立的聯準會溝通模式，即聯準會官員透過發言與決策聲明，塑造利率決策的一定可預期性與透明度，並在這過程中塑造市場的通膨預期，從而避免通膨陷入「自我預言實現」的失控狀況。

相反地，華許認為聯準會要控制通膨，採取行動便是。講太多話沒用，給出利率走勢的預測沒用，還會因為市場訂價吸收了聯準會原本給出的預期，限制聯準會的行動彈性。他在29日的記者會中重申了這一點：「我理解大家渴望委員會能夠提供滾動式預測與評論，但就我們而言，我們需要直接且未經過濾地觀察市場反應。」

結果是華許對於聯準會如何認定需要調整利率、調整時機點通通語焉不詳，還進一步摧毀「依未來觀察數據行事」的慣例。聯準會慣常觀測的通膨指標是個人消費支出（PCE）物價指數，目標長期定在「核心」增長年率控制在2%。結果華許對於PCE是否繼續擔任聯準會觀測通膨指標表示，在他領導的聯準會改革工作小組中，可能在今年底提交報告，不再把PCE作為聯準會的官方通膨目標。

他說：「我們目前仍堅持使用PCE，但等到明年1月之後，誰知道我們會有什麼策略。」根據7月30日最新的數據，美國的6月核心PCE年增率仍高達3.3%。華許在29日的記者會中也重申，這一通膨指標已經連續超過5年超出聯準會的目標區間，只是聯準會將如何解決這一通膨偏高問題，華許只說「不會容忍」這種狀況持續下去。

市場自行調節？

聯準會的傳統對抗通膨武器是升高基準利率，提高舉債成本壓制經濟活動，讓物價上漲能力降溫。

結果，華許似乎在示意這樣的調節角色，可以繼續「外包」給市場自己去做。他把目前美國長期公債的高殖利率視為市場已經在自行對通膨進行緊縮攻擊。所以，30年公債殖利率飆升到金融海嘯前夕以來最高水準，反而像是件好事。

的確，聯準會本來就不是要「完全控制」市場利率，聯準會所制定的基準利率是去控制最短期的銀行隔夜拆款利率，以短率去影響長率。或者說，聯準會沒有像日本銀行（央行）那麼「倒楣」，曾經必須全面進行「殖利率曲線控制（YCC）」，對短中長期利率通通都設定目標區間，進行手操調整，才能幫助已經失靈的市場機制復原。

但是華許如果繼續把利率工具外包給市場去決定，那麼他所說的，對通膨長期超標決不寬貸的嚴厲發言，是有什麼武器當作後盾呢？美國銀行美國利率策略主管卡巴納表示：「這是典型的『央行可信度危機衝擊』（credibility shock）。」

曾擔任克里夫蘭聯邦準備銀行總裁、並有十年聯準會政策投票經驗的梅斯特（Loretta Mester）警告說，不要對單一交易日的價格波動過度解讀。她認為華許對於9月以及今年稍後升息的意願，其實高於投資人所解讀。

但是，梅斯特也說，她無法從華許那裡真正了解到，委員會是如何評估當前利率水準是否已足以讓通膨回落到2%。她說：「我想感到安心，我想確認聯準會知道自己在做什麼。就什麼都不說這一點而言，我不認為他現在的做法可以持續下去。」

難測的激烈風險

原本市場幾乎已經篤定聯準會7月這次會議沒有升息，那9月的下次會議也必然升息。但在華許主持完記者會後，根據芝商所FedWatch的數據，聯準會在下次9月會議維持基準利率不變的機率激增了20個百分點，達到45%。

德意志銀行（Deutsche Bank）表示，7月這場利率決策會議已經成為自2018年12月以來最不確定的一次聯準會決策。RWA Wealth Partners投資長鮑爾斯表示：「我們現在每次開會（利率決策會議）累積的不確定性，都比上一次更多。」

也就是說，華許的「天威難測」有一半成功了：投資人現在真的很難猜測聯準會的利率決策走向。

就華許自己的話來說，這種不知道聯準會下一步會幹嘛的情況，讓聯準會更能「抽身」以更客觀地觀測經濟與市場動向，而不是讓聯準會的展望態度扭曲了市場反應。

但是這讓市場更為憂慮，如果華許現在看起來對於是否升息、何時升息對抗通膨都這樣沉默不語，保持極度模糊，那日後通膨壓力續增，逼得聯準會必須「彌補性」升息時，那升息幅度可能更大，速度更加迅猛。

Evercore ISI公司分析師古哈表示，他的基本預測仍是華許在9月仍能驚險地避免升息，但如果伊朗戰爭持續、能源價格走高，使通膨無法在夏季獲得改善，華許將面臨很大的考驗：屆時他可能面臨多達6票的反對票以及來自債券市場的壓力。屆時他將被迫採取行動，否則就會失去可信度。

分析師指出，華許這種「鷹派暫停」的態度，往往是對市場最具侵蝕力的一種狀況。因為聯準會暫不升息所能帶來的喘息有限，而投資人預期日後通膨將會大幅上揚，預期聯準會日後必須額外多次升息，那就會對股市的風險投資更加遲疑，並對債券要求更高的殖利率。

換句話說，當華許沒有「天威」但是持續「難測」後，導向的結果可能會是「股債雙崩」。